零售AUM高歌猛进的第五个年头，银行终于发现，规模和利润不再是一回事了。我翻完六家股份行的2024年报，得出一个不太体面的结论：零售AUM的增速普遍还挂在两位数，零售营收和利润的增速却大面积掉进个位数甚至负增长——零售转型已经走到十字路口，靠“做大AUM”换利润的老剧本，唱不下去了。

漂亮的AUM，难看的利润

先把数据摆出来。招商银行2024年末零售AUM 14.93万亿元，同比增长12.05%，这个体量放在全球零售银行里都是第一梯队；平安银行零售AUM 4.19万亿元，同比增长4%；中信、兴业、浦发的零售AUM也都在两位数边缘徘徊。

但同一批年报里，另一组数字是另一副面孔。招行2024年营业收入3374.88亿元，同比下降0.48%；大财富管理收入降幅超过两成，其中财富管理手续费及佣金收入220.47亿元，同比下降22.7%。平安银行零售金融业务营业收入同比下降超两成，零售净利润占比从2021年七成以上的高点大幅回落。

两组数字摆在一起，问题就扎眼了——AUM在涨，利润在退。说实话，这不是某一家行的问题，是2024年整个零售板块的共同处境。商业银行净息差从2023年末的1.69%一路降到2024年末的1.52%，2025年一季度进一步降到1.43%。息差这道“利润总闸门”在往下走，AUM再怎么涨，水也只是蓄在池子里，流不到利润表上。

中收的坑，AUM填不上

零售转型的原始逻辑是“以AUM换中收”：客户资产做大了，代销基金、保险、理财的手续费自然水涨船高。这个逻辑在2019到2021年跑得通，因为那几年基金发行火爆、保险趸交冲量、理财规模扩张，三条腿一起把零售中收撑了起来。

后来，三条腿陆续被抽掉。2023年7月公募基金费率改革启动，主动权益类管理费率从1.5%降到1.2%，托管、销售环节跟着下调；2023年8月银保渠道“报行合一”落地，佣金费率被压降三成以上；理财产品全面净值化之后，超额业绩报酬也难以为继。费率的分母摆在那儿，AUM再大，乘出来的中收就是上不去。

我在分行见过这样的场景：理财经理把客户AUM从300万做到500万，考核表上AUM指标飘红，中收指标反而掉了——因为增量全进了低费率的现金管理产品和存款。这就是规模幻觉最具体的模样：客户资产数字在涨，银行能从中分到的那一份在缩。

AUM里有多少是虚胖

更值得追问的是，AUM这个口径本身有多少水分。行业通行的AUM统计是“零售客户总资产”，包括存款、理财、代销基金、代销保险、国债、第三方存管。这个口径宽得能装下一切，也就能藏下一切。

最常见的虚胖有三种。存款时点冲量，季末月末拉进来的钱，客户第二天就转走，统计上AUM一分不少；理财搬家，把表内存款转成表外理财，AUM没变、客户没变、中收也没变；保险趸交冲规模，一张大额趸交保单能顶几十个基金定投客户，可佣金率低、续期价值近乎为零。这三样做出来的AUM，是给报表看的，不是给利润看的。

我的判断是，看一家行零售做得怎么样，AUM增速只该当参考项，真正该盯的是三个数：户均AUM、活跃客户占比、零售中收占零售营收的比重。招行2024年末零售客户接近2亿户，户均AUM在7.5万元上下，这个水平在股份制里是断层领先的；反过来，一些行AUM总量不小，户均只有两三万，长尾客户服务成本高、贡献低，统计上的繁荣掩盖了经营上的稀薄。

资产端在反噬

比中收下滑更要命的是，零售资产端开始反噬利润。零售转型的另一半是“零售贷款高定价”，消费贷、信用卡的利率远高于对公，这是零售高ROE的根基。从2023年开始，这个根基在松动。

信用卡和消费贷的不良在往上走。2024年末，多家股份制银行信用卡不良率超过2%，个别行逼近3%；消费贷不良率普遍上升三十到五十个基点。与此同时，按揭早偿率居高不下，2024年个人住房贷款余额在多家行出现负增长。高定价的资产投不出去，低定价的按揭又在提前还，零售贷款的收益率曲线被两头夹击。

平安银行是最典型的样本。它2017到2021年靠“新一贷”、信用卡、汽融冲出了零售高增长，2021年零售净利润占比一度超过七成；随后的风险出清把零售利润打回原形。风险成本吃掉的利润，和中收下滑完全不是一个量级。这件事我印象很深——零售真正的护城河从来不是AUM，是风险定价能力，这句话现在才被行业真正当回事。

分水岭不在AUM，在经营模式

零售转型到了分水岭，分水岭不在AUM总量，在经营模式。过去十年的打法是“扩表”：铺网点、招队伍、做代发、拉存款，用规模换份额。这套打法在息差2.0%以上、费率没被管制的时候是有效的；现在息差1.43%、费率被压降、不良在抬头，同一套打法的边际回报已经转负。

接下来的零售银行，我倾向于分成两类。一类是“客户经营型”，把资源压在少数高价值客户身上做深做透，靠投顾能力、账户体系、代发和结算沉淀赚真钱；另一类是“规模惯性型”，继续在AUM报表上做文章，靠冲时点、靠趸交、靠低费产品撑数字。前者的利润表会先难看、后好看，后者的报表会先好看、后难看。2024年的年报，已经开始分出高下了。

给还在十字路口的零售行长几句实话

说几句实操的。考核指挥棒得先改，AUM权重往下调，把中收、户均AUM、活跃客户数、零售风险成本收益率摆到台面上，谁的指标虚，看一眼考核表就知道。客户分层要真做，别再拿“50万以上算贵宾”一刀切，按贡献度和潜力做矩阵，资源向能带来中收和低成本存款的客户倾斜。投顾队伍要真建，不是发个证书就叫投顾，得有产品筛选、组合配置、售后陪伴的完整链路，这条路慢，但没有捷径。资产端要敢于收缩，高定价高不良的客群该退就退，宁可把规模让出去，也别把风险成本背回来。

零售转型最难的地方，是它要求银行在报表最难看的时候做正确的事。AUM或许还能涨几年，但“靠AUM涨换利润涨”的时代，我判断已经结束了。

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